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(11/14) Derivatives – Over the counter, out of sight (3日目)
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The Economist誌、11月14日号に掲載されたデリバティブの解説記事の三日目です。

 

昨日掲載分では、店頭デリバティブ市場の規模が大きいことが説明されていました。本日の記事では、規模以外にも店頭デリバティブに関心を払わなければいけない理由があることを説明しています。「一括清算ネッティング」のおかげで他の債務者に先んじて破たん処理に参加できること、政府から安価な資金調達が保証されているため、それを生かして安くデリバティブを提供できるようにしていること、複雑性が高くなっていること、です。

=========================== (本文) =========================

規模だけが規制当局が関心を持っている理由ではない。「一括清算ネッティング」と呼ばれる慣行も理由の一つになっている。店頭デリバティブを取引する金融機関は相殺後の義務をお互いに記録している。常に、それぞれの取引機関が行う何千という相対取引がネット・ポジションという一つの数字にまとめられる。この金額が取引相手先に対して、もしくは取引相手先によって責任をもたれるべきものになる。ネッティング契約は、仮にある取引機関が破綻しても、そのポジションが裁判所の手続きを待つ必要なく、直ちに決済されることを確実にする。

 

「デリバティブ契約の取引相手はお互いの資産に対して実質的に非常に優先度合いの高い請求権を持っている」とヒューストン大学の金融専門の教授、クレーグ・ピロングは言う。例えば、ゴールドマン・サックスは、問題を抱えたアメリカの金融業者、CITに対して貸付を2008年に延長した。しかし伝統的なローンではなく、「トータル・リターン・スワップ」と呼ばれるデリバティブの形式を取った。現在、CITは破綻に陥り、一括清算ネッティングは、ゴールドマンを払い戻しの最前列に着かせた。

 

デリバティブ市場に対する政府の暗黙の助成も問題だ。取引を行う銀行は金融システムにとって非常に重要なので破綻させることが出来ない。政府は借り入れを安価に行うことが出来るように保証し、それがなければ出来ないほどデリバティブを一層安く提供することを可能にしている。「仮に取引機関が恩恵のほとんどを自分のものにし続けたとしても、あらゆる人が納税者の費用負担でデリバティブをさらに安く手に入れられるようになっている」とボストン大学の金融専門の教授、エドワード・ケインは言う。店頭取引のおよそ3分の1は、証拠金や担保を全く必要としない。実質的に、企業はレバレッジを無償で手に入れられる。取引所では、取引機関は証拠金や担保を積まなければならない。

 

複雑さはさらに心配の種だ。モルガン・スタンレーの市場リスク管理の責任者、リチャード・ブックスターバーは、「複雑さが大災害を覆い隠す」と言う。顧客は自分が背負っているリスクを必ずしも理解していない。取引に精通したとされる顧客でさえそうだ。取引金融機関が顧客を搾取することがなく、破綻した顧客が国によって救済されることがない限りにおいては、それは顧客が負う責任だ、と誰もが言うかもしれない。

 

しかし、規制当局は複雑さに対して関心を持っている。それは評価を難しくするのだ。取引機関が同じ契約に対して異なるか格付けをすることはしばしば起きる。これによって財務諸表がさらに不透明なものになってしまう(エンロンを思い出してみよう)。難解なデリバティブに対する人気は、「決して高尚とはいえない目的によって維持されている」とブックスターバー氏は語る。例えば、バーゼルの自己資本規制によると、銀行が通常の企業に貸付を行った場合にはローンの価値の8%を資本として確保しなければいけない。しかし、他の銀行に貸付を行った場合には、費用はたった1.6%になる。この規制は銀行の信用度合いが高いことを前提としているからだ。確保しなければいけない資本が少なければ少ないほど、銀行は貸し出しをさらに増やすことができ、収益を増加させることが可能になる。ここで、CDSSが重宝するのだ。航空会社に対するエクスポージャーが過剰になってしまった銀行はCDSSを使って信用リスクを他の銀行と共有し、ローンを保有する費用を軽減する。高い格付けを持っていたAIGからCDSを購入することは銀行に対して同じような利益をもたらした。銀行が熱心だったのも不思議ではない。

 

(明日に続く)

 

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