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(11/7) Contingent capital – CoCo Nuts
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2009117日付、The Economist誌のFinance and economics欄に掲載された記事です。

 

転換社債という金融商品が昔からあります。債券として発行され利息が払われます。株価が値上がりすると投資家は株に転換することで株式を手に入れることができます。日本でもエクイティ・ファイナンスのひとつとしてよく用いられてきました。

 

今日の記事で紹介されている条件付資本は、記事を読む限りでは投資家側に転換権があるのではなく、一定の条件を満たすと強制的に株式に変換されます。しかもその条件とは、投資家にとって不利な状況になったときです。この記事の最後で説明されている通り、適切な対価を受け取ることなくこんな商品を買う投資家がいるのでしょうか。国が銀行を安定化させるためにこのような商品を金融機関から無償に近い状態で買っているのだとすると、新たな救済策だと考えてもおかしくないと思います。

 

ちょっと専門的な話になりますが、転換社債の場合には、投資家が発行体から株式を購入する権利(コール・オプション)を投資家が買っていることになります。したがって、その対価として投資家が受け取ることのできる利息が通常の債券よりも低くなります。条件付資本の場合には、発行体が投資家に対して株式を売る権利(プット・オプション)を発行体が買っていることになります。つまり転換権の費用を負担しなければいけないのは発行体です。その分金利を上乗せするのか、発行価格を低く抑えることをしなければ理屈に合わないことになります。

=========================== (本文) =========================

Contingent capital – CoCo Nuts

条件付資本 − CoCo 真っ平だ

 

新しい種類の資本をもって最初の一歩を踏み出したのはロイズだ

 

今日ハイブリッドと言うと多くの人は燃料効率のいい自動車を思い起こす。しかしながら銀行業界では、この言葉はあまり心地よくない響きを持った単語となる。ハイブリッド形式を取った資本とは、格安に負債を借り入れることと危機に陥った際に資本を提供することで銀行の保護を行うことを兼ね備えたものを意味する。しかし、これは当初考えられたよりもうまく機能しなかったことが証明された。預金者や他の債権者を保護するために追加の資本の緩衝材が必要となったとき、これらのハイブリッド商品はまずは銀行を破綻させることなしには資本の提供ができなかった。

 

今、新しいタイプが現れている。113日に、イギリスのリテール銀行最大手、ロイズ銀行グループ(LBG)は、既存の約75億ポンド(123億ドル)の負債を条件付Tier1自己資本(CoCoと呼ばれる)に転換すると発表した。これは、銀行の資本の株式資本による緩衝材が5%を下回ると自動的に株式に転換される種類の負債だ。LGBは条件付資本を発行する最初の銀行ではない。しかし多くの規制当局が銀行に株式へとアクセスする方法と金融的な災害が起きた時の痛みを債権者も共有することを強いる方法を画策する中、同行は発行を行った最大規模の銀行である。

 

ちょっと見ると、条件付資本には多くの魅力がある。好調時には銀行は資本を過剰に持つことを強制されない。業績が悪くなると、自動的に補充を受けることができる。しかし、よく見てみると、これらの新しいハイブリッドは古くからあるものの欠点の多くを持ち合わせている。一つ目の問題は、少なくともLGBの場合では、深刻な危機に対応するには追加資本の規模が小さすぎるということだ。「銀行が困難な状況になったときには、通常必要とされるのは1-2%といったわずかな資本ではない。」と格付け機関、ムーディーズのエリサベス・ルドマンは言う。

 

このことは状況を改善するのではなく、むしろ悪化させてしまう。以前のハイブリッド商品の際には、銀行は利息の支払いをやめることをなかなか行わず、市場に弱みを見せることを恐れて、特定の日に債券を買い戻すためにできることは何でも行った。新しい負債を転換することも銀行に活気を取り戻すのに十分な株式資本の調達なしに行えば、信頼を失墜させるだろう。このことは引き金が引かれる時点までたどり付くよりもむしろ資本を積み増すことを銀行に促すかもしれない。

 

価格に関する疑問がもっと根底にある。その本質によって、債券は保有者に都合の悪い時に株式に転換される。保有者は通常の株主と同様の多くのリスクを抱えることになってしまいながら、株式が約束するような大きな利益を受けることのできる可能性はない。新しい商品が以前のものよりも本当にうまく機能するためには、これらのハイブリッド商品の値段がもっと高くならなければならない。

 

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